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【美麗新香港：讀者分享 🇭🇰💰】為「外匯儲備衝擊聯繫匯率論」潑冷水（二）英國留下的底子厚，「新香港」百足之蟲、死而不僵

Added 2025-01-26 01:01:00 +0000 UTC

2008年金融危機之後，香港金管局的外匯儲備vs基礎貨幣的倍數一直維持在1.7-2.2的水平（現在為1.7）；其中儲備中美元流動資產也維持在貨幣基數的110%左右，捍衛匯率制度穩定性的基礎仍有保證。

我的假設是：聯繫匯率制可能只有兩種情況下難以為繼：
1）極端原因，港幣被提出貿易資本結算體系（eg, swift)，不被接受為可結算貨幣；
2）本港經濟因政策或結構性問題帶來巨大危機，匯率的穩定性不再重要。

排除上述兩類情況，現在聯繫匯率制的基礎並不脆弱，除了金管局的外匯儲備之外，央行的儲備也足可以使用：

央行的三萬億的儲備中，至少有一萬億美元的美國國債（市場猜測它一直減少美國國債並不很確定，數字也不支持），不包括其他美元計價的agency and corp debt。很多人質疑中國外匯儲備的構成，裏面是否包括俄羅斯盧布等產品。這方面，不要低估央行外匯儲備從朱鎔基年代以來20多年的管理水平（這在外資投行圈子是共識）。外匯儲備在經歷2015年大出血之後，一直保持在3萬億美元左右。2024年雖然錄得15年以來最大的資本外流（服務項下的逆差、FDI以及bond connect的流出），但貿易盈餘也創了歷史的新高。

尤其值得注意的是商業銀行體系的外匯資產也增加不少，很大原因來自貿易項下的企業結匯。儘管經濟惡化，巨大的經濟體更加封閉，因為資本項下的管控更加嚴格，反而官方仍有相對充足並流動性較好的硬通貨資產可以使用。

地緣政治惡化，香港作為中國唯一資本可以自由流動、貨幣可以自由兌換的城市，對冷戰背景下的大國來說，地位更加特殊。充當白手套、繞過制裁的便利依然存在。香港的地位更加tricky ，大國應該希望香港可以如行走鋼絲，能走多久走多久。

Donald Trump 就職典禮印證美國全球地位的鶴立雞群(exceptionalism)。相形見絀是歐洲領導人的無能、中國經濟的沈淪。儘管全球mutual fund在中國資本市場的敞口接近10年的最低（6%），但中港股市不值得投資，依然值得交易（tradable)。去年9月末央行推出的系列救市措施，既沒有救起股指，也沒提振信心，但是市場動盪，成交量的狂飆讓銀行的交易台忙到腳軟。

上週美資銀行公布四季度及全年的業績，值得注意的是一些美資大行2024年來自亞洲的業績（net revenue) 都增長，美國本土業務穩定（6成以上），而歐洲業務縮水（1/4減少到1/5)。相信亞洲業務的增長絕不是來自萎縮的投行業務，而應該來自global market (外匯，債券、股票、大宗商品交易）和財富管理業務。現實來看，作為亞洲重要金融中心之一，香港的地位還有優勢，尤其是財富管理和金融產品的交易。

2020之後的香港變樣變質，但感謝英國人留下的底子，infrastructure 依然可用。所謂百足之蟲，死而不僵。低稅、common law的架子還在，儘管業務的增長不一定持久，但只要有流動性，只要夠波動，對全球的fast money 來講依然有吸引力。until or unless， last minute 需要選邊站。

理論上，當財政赤字越來越大的時候，若總靠發債，而非節流，自然給利率市場帶來巨大不確定性，間接影響貨幣政策，進而聯繫匯率制。但對中央政府來講，維持聯繫匯率制或金融中心的牌子，比起放開國內資本市場、貨幣兌換容易多了，無須傷筋動骨。香港財政庫房日漸捉襟見肘，並不直接影響外匯儲備，反而是政府以及財經官員的無能令到成事不足，敗事有餘。

▶️ 【國際政治經濟典籍導讀課程・蕭少滔 007A】中美關稅戰前夕，導讀前美國聯儲局主席伯南克名作《救火：金融危機的教訓》（上篇公海區）
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